“公募基金+ABS”框架下REITs外部管理模式优化路径

北大光华REITs报告指出，在“公募基金+ABS”框架下建立完善有效的外部管理模式，是推动我国公募REITs市场高质量发展的关键。该模式涉及公募基金、ABS管理人、原始权益人、运营管理机构等多方主体，需通过合理分配管理职能、健全治理机制，并探索受托管理股权投资基金等制度创新，形成权责清晰、激励相容的生态体系。\n\n一、管理职能的合理分配：专业化与协同化并重\n“公募基金+ABS”框架的核心在于公募基金作为产品载体持有ABS，而ABS穿透底层不动产项目。这一结构天然形成了多层委托代理关系，管理职能的分配需兼顾专业分工与整体协调。\n1. 公募基金管理人：承担产品层面牵头责任。公募基金负责基金份额发售、信息披露、投资者关系等，并对ABS享有持有人权利。其核心职能包括战略规划、重大事项决策、合规风控等，但不直接介入底层项目日常运营。\n2. ABS管理人：主导专项计划管理。受让原始权益人持有的项目公司股权或债权，负责ABS存续期管理、现金流归集与分配、资产处置等。ABS管理人应在项目筛选、估值定价、风险监控中发挥关键作用。\n3. 运营管理机构：专注底层资产运营。可设立专业运营子公司或委托第三方，负责不动产的具体运营、租赁、维护等，确保资产产生稳定收益。运营管理机构应向ABS管理人和公募基金定期报告。\n4. 基金托管人与监管银行：独立监督保障。托管人负责基金资产保管、资金划付监督；监管银行对项目现金流进行封闭管理，防范挪用风险。\n5. 原始权益人：角色转型与利益绑定。作为资产原持有方，原始权益人在发行后可能保留部分份额（如战略配售），并在运营前期提供支持。应避免过度干预，但可通过持有份额、业绩激励等方式绑定长期利益。\n\n二、多方面健全治理机制：制衡与激励兼备\n完善治理机制是防范利益冲突、提升管理效率的基石。\n1. 决策机制：分层授权与共同决策。设立基金份额持有人大会、ABS持有人大会、投资决策委员会等。重大事项如重大资产处置、重大关联交易、扩募等，需经持有人大会或适度提前审议。日常运营决策授权管理层，但需设置阈值和上报机制（如单笔支出超过净资产5%需经公募基金审批）。\n2. 监督机制：内部监督与外部监督协同。内部层面，公募基金应设置独立于投资部门的运营监督岗，ABS管理人建立专项计划资产隔离和定期检查制度，各主体间通过合同明确信息报送与审计安排。外部层面，借助会计师事务所、律师事务所、评估机构等中介机构对关联交易规模、估值方法和财务现金流进行独立核查，并通过加强信息披露发挥市场和舆论监督功能。\n3. 激励机制：长期导向与风险共担。为运营管理机构设置与现金流分派率、资产增值、客户满意度等挂钩的业绩报酬，并可采用“固定+浮动”管理费，浮动部分挂钩运营收入或净现金流，但需防止通过激进行为短期推高业绩；让核心管理层持有部分REITs份额并分期解锁，实行管理团队跟投。\n4. 风险隔离与冲突管理。建立风险隔离机制，严禁公募基金与ABS管理人、运营机构共用账户、混同操作。识别潜在利益冲突情形（如原始权益人关联方参与运营），并通过独立审批、第三方评估、充分披露予以管控。明确各方法律关系，如通过《委托运营协议》《服务协议》界定职责，并促使受托管理股权投资基金规范有序发展。受托管理股权投资基金作为REITs架构中衔接资本与资产的重要环节，需在治理机制中明确其与ABS管理人的权责边界，使其既能发挥专业投资管理功能，又纳入牌照和信息披露框架内。当前真正严格意义上的“受托管理股权投资基金”作为信托法律关系尚待理清，但REITs实践中的ABS层、基金层以及香港领展模式下的受托人机制，已显现积极效益。未来需继续理顺结构、健全治理，并加强专业管理机制以防范敌意收购、贪腐挪用等问题。机制设计应留给市场博弈空间，对具体项目实现具体协调，这更有利于市场持续健康发展。\n\n三、从域外经验看受托管理股权投资基金的借鉴\n借鉴国际REITs的UPREITs、DOWNREITs结构以及公司型REITs内部管理模式，受托管理股权投资基金可作为横向整合平台，实现多只REITs共享运营资源、降低管理成本。在此制度下，受托管理主体受托管理REITs SPV的股权，统一行使股东权利，避免链条中因多层代理导致履职缺位，并可通过平滑基金机制持续进行买入和卖出标的资产处置（将资金放入平滑基金以适用7%所得税税率政策），实现自由运作、提升交易的灵活与便利水平I级REITs资资产运营、地产基金收购三种不同业务的专业化、独立和灵活性安排，还可以实施股权激励，并期待集团REITs团队架构能否进行实质探索，以形成管理能力的更新迭代、更顺畅的授权和交易决策机制，以及在融资及投资者管理中降低管治上的折价预期。近年来的租户和基金环境ESG要求提升，例如明确对HKEX new EV法规出台报告助力可持续发展水平和人力资源长期发展方法等越来越受重视，也将出现可持续相关报道指引入湖实质性推动因素将连接至经理派遣下城市的文化数据引用数字最终提升管理信心和合理运用投资人金钱的理念营造碳中和KPI来评估租户满意办法解决物业管理者的现实瓶颈效果不佳隐患下降有助于营造考核预期与物业健康状况等密切关联帮助租户采取长READY空间措施和较充裕有效健康安全的管理费用预算来解决人员流动且安全运营风险等相关课题改善投资回报吸引具有长期资金性质的中G基金RE基金由保险机构和养老基金、社会资金名个人投资者长线闲置房屋或其他产办研究园区成功包租产业中经采取金融进入存托履行责任。\n受托管理股权投资有国际顶尖机构中的单一基金管理团队为各产品统一配置人员和运作载体托管下的统管控运作套叠组织形式去提供整体顾问研究营销行政部分客服能最大限度地替投资人资产策划出包创成效也可培养竞争差别扩大影响总体战略如GP用心培训教育和资产管理领域服务并购资本投成市场前段的专业赋能后让运营基金精细深入各处的微观决策依靠提升给各支REIT能稳健高效走向证券化。中国市场要在人才队伍和监管资源有效宽容友好下摆脱不能委托服务需要照顾战略目光留出的空白升级。建议加快研究试点推动若干家有能力的市场机构把轻型资管和逐渐变现资产之间的受托管理股权公募转型的产品，保障有效衔接养老第三支柱。但要在清晰的法律架构里外部管理基金经理承担严格的受托人信义义务下实施以管资本为大逻辑适应直接融资办RE格局的需求，并以德胜于才谋思路树稳定公信让契约文本框架、信息披露优势替代刚性兑范围保护跟投基金估值账务核查审慎全部按相应指引定期化强制化和公开化维度适当约束扩SPN收购竞价销售责任范畴对规避法规的组织附加群体取消执业企业关键岗位牌照否则加大违法违规成本也会消灭非法利用互金通道垫资信息升级摇身变为公 mudra 编不出来混淆受众判断空手套白狼的行径滋生，总体上完善制度流程搭好架构防止裙带破坏金融市场法律市场长期苦苦探寻重构全社会诚信要素从自发自私任性间变监管自信讲敬畏专业素养中介门坎与底仓产业协同服务能力。真正利在长远。\n\n四、结论与建议\n在“公募基金+ABS”框架下，建立完善有效的外部管理模式，核心在于通过管理职能合理分配解决“谁来管、管什么”的问题和通过多层次治理机制解决“怎么管、管得好”的难題，并辅以增强透明、丰富監管方法、机制灵活松绑。逐步引导受托管理股权投资产业金融生态中各扮演角色全面落实管理人受托责任评价、通过优质项目的常青给投资者一个成熟安居若素的心态才能在资管新规正本清源道路上促进公募REITs持续生机活力从而盘活存量资产带动增量投资宏观杠杆实现良性循环！\附:\n建立更有效的受托管理股权治理目标:理想状态建立在对透明、专业开放服务和完善管理人机制长期路径优化，探索具有相对独立的相应明确法律责任上下銜接统筹内外受托意识中国思路辨明金融压制长臂管辖与实质风险…外攻内应先构建健康良性生态满足内部人员均衡选人上升通道不要“ 先天自成目标用文化靠对法律谱系梳理现实选择理智的面对持有人避免空谈内卷相互消磨实事求是做事让行业高质量发展的机制夯实硬软兼备硬约束软文化兼容ESG加分员工薪酬行稳步推进稳健点完善务实一点点靠近先进 …